史上最大中企對(duì)德并購(gòu)案美的收購(gòu)德國(guó)機(jī)器人巨頭庫(kù)卡一案終于接近完成。就在昨日，美的公告宣布庫(kù)卡已發(fā)行的股本中已有43.74%的股份接受其115歐元每股的要約，加上美的要約發(fā)出之前已經(jīng)持有的13.5%股權(quán)，美的即將持有庫(kù)卡57.24%的股權(quán)。由于協(xié)議中不存在任何一方強(qiáng)制美的以低于要約報(bào)價(jià)的價(jià)格出售所持庫(kù)卡股票的機(jī)制，因此只要沒(méi)有新的投資者愿意接盤(pán)，美的就將最終持有該比例的多數(shù)股權(quán)。
盡管并購(gòu)獲得成功，但這宗交易的達(dá)成卻是建立在一系列不平等條約之上。七年半！在這一足以讓一個(gè)嬰兒能自己打醬油的時(shí)間跨度內(nèi)，作為出資方的美的對(duì)庫(kù)卡做出了5方面的承諾，分別是不關(guān)廠、不裁員；商業(yè)機(jī)密保護(hù)；不控制公司、不退市；保持管理層獨(dú)立性；支持庫(kù)卡開(kāi)拓中國(guó)市場(chǎng)并對(duì)研發(fā)提供資助。一宗交易如此多的條條框框就好比一對(duì)夫妻領(lǐng)了證，卻至少還得熬個(gè)七年之癢才能真正住到一起。但無(wú)論如何，美的達(dá)成了自己收購(gòu)的目標(biāo)，而這宗重磅交易也對(duì)未來(lái)中企并購(gòu)海外知名、頂級(jí)技術(shù)型企業(yè)有著不小的借鑒意義。
不請(qǐng)自來(lái)美的何以霸氣外露
中國(guó)家電巨頭美的在海外并購(gòu)方面遠(yuǎn)不及中國(guó)化工、海航或是復(fù)星那么活躍，今年超過(guò)5億美元收購(gòu)東芝白色家電業(yè)務(wù)只是美的史上第一宗大型的海外并購(gòu)。但是美的看來(lái)不愛(ài)小打小鬧，偏偏一眼就盯上了德國(guó)工業(yè)皇冠上的明珠庫(kù)卡機(jī)器人。庫(kù)卡作為全球四大機(jī)器人巨頭之一，對(duì)德國(guó)自然意義非凡。在收購(gòu)之前，美的應(yīng)該預(yù)測(cè)到了本次收購(gòu)可能遇到的阻力，然而美的選擇的卻是一種中企海外并購(gòu)不太慣用的手段：不請(qǐng)自來(lái)的要約收購(gòu)(Unsolicitedtakeover).
回顧這宗交易，美的對(duì)庫(kù)卡的興趣還要追溯到2015年8月首次在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入了庫(kù)卡5.4%的股權(quán)。接著，美的在今年先后將手中庫(kù)卡股份增持到了10.2%與13.5%。在前期逐步以相對(duì)較低的價(jià)格搭建自己的股份后，今年5月18日，美的正式出手，發(fā)出115歐元每股的要約報(bào)價(jià)，較前一個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)溢價(jià)36%；較其2月4日增持到10.2%之前的一個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)溢價(jià)60%。
雖然美的對(duì)外宣稱只尋求30%以上股權(quán)，并無(wú)意控制庫(kù)卡。但這份要約一經(jīng)公布便引起軒然大波，既有德國(guó)經(jīng)濟(jì)部長(zhǎng)站出來(lái)?yè)P(yáng)言要找德國(guó)或歐洲的買(mǎi)家與美的競(jìng)標(biāo)，又有庫(kù)卡小股東跳出來(lái)稱中方控制庫(kù)卡將使管理層失去獨(dú)立性。在外媒輿論一邊倒的緊急關(guān)頭，美的急需PR上的支持，一方面要解釋這宗交易對(duì)雙方的雙贏性，另一方面要告知德國(guó)政府和大眾，中國(guó)公司收購(gòu)不會(huì)導(dǎo)致庫(kù)卡內(nèi)部裁員和核心技術(shù)流失等影響。據(jù)筆者關(guān)注，路透社當(dāng)時(shí)發(fā)表的一篇關(guān)于三一重工收購(gòu)德國(guó)普茨邁斯特的文章，就有著退火的作用，當(dāng)然這篇文章是否是美的PR所為，我們不得而知。
而在之后的談判中，隨著那5項(xiàng)不平等條約的簽署，美的離收購(gòu)成功越來(lái)越近。庫(kù)卡的原大股東Voith和Loh先后接受美的要約，美的收購(gòu)庫(kù)卡終告成功。然而我們還是要問(wèn)，美的為何選擇更激進(jìn)的不請(qǐng)自來(lái)的的收購(gòu)呢？如果采用協(xié)議收購(gòu)，不就不會(huì)引得政府和外媒的強(qiáng)烈反應(yīng)了嗎？也許就不會(huì)有那些不平等條約？對(duì)此，筆者猜測(cè)美的在收購(gòu)前考慮了庫(kù)卡現(xiàn)有戰(zhàn)略投資大股東很可能不會(huì)接受美的的要約，因此選擇直接以殺傷力極高的價(jià)格公開(kāi)求購(gòu)股權(quán)，以達(dá)成持股30%以上的目的。
而另一個(gè)概率比較大的是，美的在原先已經(jīng)就要約收購(gòu)與庫(kù)卡管理層有過(guò)接觸，當(dāng)時(shí)的管理層也曾面對(duì)美的逐步參股表示支持。而在美的發(fā)出要約之后，管理層第一時(shí)間的回復(fù)并未抵觸，反而表示說(shuō)會(huì)考慮。反而是大股東Voith發(fā)聲表示對(duì)庫(kù)卡管理層會(huì)考慮美的的報(bào)價(jià)表示驚訝，管理層都沒(méi)問(wèn)過(guò)它的意見(jiàn)。由此可以猜測(cè)，美的這次的要約對(duì)管理層來(lái)說(shuō)，并非不請(qǐng)自來(lái)。
土豪價(jià)令原大股東戰(zhàn)略投資轉(zhuǎn)財(cái)務(wù)投資
在美的這次不請(qǐng)自來(lái)的要約收購(gòu)策略中，115歐元每股的報(bào)價(jià)無(wú)疑起到了打頭陣的關(guān)鍵作用。這個(gè)價(jià)格有沒(méi)有殺傷力，我們可以對(duì)比一下近一段時(shí)間來(lái)類(lèi)似并購(gòu)的價(jià)格。
今年1月，中國(guó)化工、漢德資本與國(guó)新國(guó)際以9.25億歐元聯(lián)合收購(gòu)了德國(guó)最先進(jìn)的注塑及裝備制造企業(yè)克勞斯瑪菲集團(tuán)。該集團(tuán)2015年?duì)I收在12億歐元左右，EBITDA(稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn))為1.4億歐元，收購(gòu)價(jià)格是EBITDA的6.6倍；而今年5月，均勝電子以1950萬(wàn)美元收購(gòu)收購(gòu)美國(guó)工業(yè)機(jī)器人企業(yè)EVANA，后者2015年?duì)I收為2343.4萬(wàn)美元，EBITDA為280萬(wàn)美元，收購(gòu)價(jià)格相當(dāng)于EBITDA的7倍。
反觀美的收購(gòu)庫(kù)卡一案，庫(kù)卡2015年?duì)I收29.66億歐元，EBITDA為2.59億歐元，而45億歐元的收購(gòu)價(jià)對(duì)EBITDA的比率高達(dá)17.4倍。除了對(duì)庫(kù)卡的品牌、技術(shù)、地位等諸多無(wú)形資產(chǎn)給予了很高的溢價(jià)之外，美的志在憑借這一土豪價(jià)一舉打動(dòng)眾位小股東。
事實(shí)上，這個(gè)價(jià)格不僅僅打動(dòng)了小股東們?cè)诿赖拇饝?yīng)庫(kù)卡的5項(xiàng)承諾后，庫(kù)卡原大股東德國(guó)機(jī)械設(shè)備制造商福伊特集團(tuán)(Voith)對(duì)這宗交易的態(tài)度發(fā)生了180度的轉(zhuǎn)變。福伊特于2014年3月收購(gòu)了庫(kù)卡25.1%的股權(quán)，并在公告中宣稱這是一項(xiàng)戰(zhàn)略投資，原因是數(shù)字化與自動(dòng)化將在未來(lái)數(shù)年內(nèi)從根本上改變工業(yè)生產(chǎn)過(guò)程，而機(jī)器人是未來(lái)數(shù)字化工業(yè)的關(guān)鍵組件。
然而這份115歐元每股的報(bào)價(jià)對(duì)于福伊特的意義似乎大過(guò)了其原先定下的公司戰(zhàn)略。根據(jù)當(dāng)時(shí)庫(kù)卡的股價(jià)，福伊特在2014年收購(gòu)庫(kù)卡25.1%的股權(quán)花了差不多3.7億歐元，而如今美的愿意以12億歐元的價(jià)格收購(gòu)其手中的股權(quán)，相當(dāng)于2年凈賺了8億多歐元。這8億多歐元對(duì)于在2015年還虧損9266萬(wàn)歐元的福伊特來(lái)說(shuō)無(wú)疑是一筆巨款。在美的簽署5項(xiàng)承諾之后，福伊特果斷出手所持股權(quán)。福伊特CEOHubertLienhard表示：我很肯定福伊特是這宗并購(gòu)中的贏家之一。福伊特稱將繼續(xù)將這筆錢(qián)投資于數(shù)字自動(dòng)化技術(shù)、傳感器和機(jī)器人領(lǐng)域。
在福伊特退出后，別的股東也呈土崩瓦解之勢(shì)接受了美的的要約，其中就包括原除美的之外的二股東，德國(guó)億萬(wàn)富豪弗萊德漢姆-洛(FriedhelmLoh)。洛表示：在管理層、監(jiān)事會(huì)以及雇員代表紛紛站出來(lái)支持這項(xiàng)收購(gòu)報(bào)價(jià)后，仍待在董事會(huì)做少數(shù)股東沒(méi)有意義。我希望庫(kù)卡及其工人與美的管理層進(jìn)行有建設(shè)性的合作。
因此，也許連美的自己都沒(méi)想到，原本用來(lái)招安小股東的報(bào)價(jià)，KUKA機(jī)器人示教器維修，直接勸降了兩大股東。盡管那份七年半的協(xié)議是這個(gè)報(bào)價(jià)成交的前提，庫(kù)卡機(jī)器人，但這一報(bào)價(jià)反過(guò)來(lái)也讓協(xié)議談判直接進(jìn)入了第二階段。
七年之癢美的從長(zhǎng)計(jì)議
美的在收購(gòu)庫(kù)卡一案中，有種志在必得之勢(shì)，因此長(zhǎng)達(dá)七年半的種種限制加上高昂的收購(gòu)價(jià)格，似乎美的都可以接受。未來(lái)國(guó)內(nèi)機(jī)器人競(jìng)爭(zhēng)肯定會(huì)越發(fā)激烈，但美的無(wú)疑手握了一副好牌。
根據(jù)之前中國(guó)制造業(yè)企業(yè)并購(gòu)德國(guó)頂尖技術(shù)企業(yè)的先例，來(lái)中國(guó)發(fā)展的德國(guó)企業(yè)不少都與中方產(chǎn)生了不錯(cuò)的協(xié)同效應(yīng)，成為了中方企業(yè)重要的收入來(lái)源。具體例子如濰柴收購(gòu)德國(guó)凱傲，來(lái)自德國(guó)凱傲的收入已占據(jù)濰柴總營(yíng)收近50%；而均勝更是通過(guò)頻繁收購(gòu)德國(guó)隱形冠軍實(shí)現(xiàn)國(guó)際化，目前海外收入已占其總收入80%以上。對(duì)于美的來(lái)說(shuō)，傳統(tǒng)家電業(yè)增長(zhǎng)趨緩加上利潤(rùn)下降已是不爭(zhēng)的事實(shí)，在一方面繼續(xù)拓展國(guó)外市場(chǎng)、維持主業(yè)的同時(shí)，投資庫(kù)卡等于找到一個(gè)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，進(jìn)可攻，退可守。